导言
本书的目的
本书的目的，是为普通人在投资策略的选择和执行方面提供相应指导。相比较而言，本书很少谈论证券分析的技巧，而将注意力更多地集中于投资的原理和投资者的态度方面。然而，我们也会对一些特定的证券进行简单的比较（主要以一对一的形式，对纽约股票交易所上市的股票进行比较），从而以具体的形式，让人们理解普通股选择中涉及的一些重要内容。
我们将以很大的篇幅讨论金融市场的历史演变模式，有时还要追溯到几十年以前的陈年往事。要想聪明地进行证券投资，你必须事先对不同的债券和股票在不同条件下的表现有足够的知识，至少其中某些条件会在一个人的经历中反复重演。对于华尔街来说，没有哪一句话比桑塔耶纳（George Santayana，1863～1952年；美国著名的自然主义哲学家，著名的诗人，文学批评家，美国美学的开创者——译者注）的告诫再真切和适用不过了：“忘记过去的人，必将重蹈覆辙。”
本书的内容是面向那些和投机者有区别的投资者的，而我们要做的第一件事，就是阐明并强调这一几乎被人们遗忘了的区别。我们首先要指出的是，这并不是一本教人“如何成为百万富翁”的书。在华尔街，就像在其他任何地方一样，并没有一条可靠和简单的致富之路。最好是以一点金融史的内容，来说明我们刚才提出的观点——尤其是因为，我们可以从这一点历史中得到更多的教训。在股市投资狂热的1929年，一位享誉华尔街乃至全美国的大人物约翰·拉斯科布曾经在为《女士之家杂志》（Ladies’ Home Journal）撰写的一篇题为“每个人都应该成为富人”的文章中，为资本主义的美好前景大唱赞歌。[1]他的说法是：如果你每月储蓄15美元，并将其投资于某一只优质的普通股，同时将其红利用于再投资，那么，20年后你累计投入的3 600美元将变成80 000美元。如果通用汽车这样的企业巨头真能一路走好，这确实不失为一条简单易行的致富之路。这一建议有多大的正确性呢？我们对此进行了一番粗略的估计：以道琼斯工业平均数的30只成分股为投资标的，如果按照拉斯科布的办法，在1929～1948年间进行投资，那么，1949年年初你将拥有8 500美元。这笔钱比这个大人物所允诺的80 000美元要少得多，它也说明，任何乐观的预测和保证，都是多么的不可信。但是，同时我们也可算出，这一投资的实际回报折合为年复合收益率后高达8%以上；考虑到该投资是在道琼斯工业指数为300点时开始买进，而1948年年底其投资截止日的点数仅为177点，这一收益率就显得更不容易了。这一记录表明，不管市场如何，每月定期买入优质股的这种原则是很有说服力的，这种方案被称为“美元成本平均法”（dollar-cost averaging，也叫“定期定额投资法”——译者注）。
既然本书并不是写给投机者的，因而对于短线投资者并无意义。大多数投机者都是根据走势图或其他大致机械的方法，来决定买入或卖出的恰当时机的。几乎所有这些“技术方法”均采用这样的原则：因为股市上涨而买进，同时因为股市下跌而卖出。这种做法是与其他商业领域的合理经营原则背道而驰的，而且很难在华尔街取得长久的成功。根据我们自己长达50余年的市场经验和观察，我们从来没有发现过一个依据这种“追随市场”的方法而长期获利的投资者。我们可以大胆地认为，此种方法无疑是荒谬的，虽然它仍然十分流行。随后，我们将通过简要分析著名的股市交易道氏理论来说明我们的这种观点，当然，这不能被看成是一种证明。[2]
自从1949年第1版问世以来，我们对《聪明的投资者》这本书的修订大约每5年进行一次。在这一修订版中，我们要对1965年版问世以来出现的许多新情况进行分析。其中包括：
高等级债券利率的空前上涨。
截止到1970年5月，一些龙头股的价格下跌了35%。这是近30年以来的最大跌幅（大批低质股的跌幅更大）。
批发和零售物价的持续上涨，即使在1970年出现经济整体衰退的情况下，物价上涨的势头还在增强。
“综合性”企业、特许经营以及其他较为新颖的商业和金融模式的快速发展（其中包括某些带有欺诈性的手段，如存信股、(1)大量出现的股票期权、误导性的名称、利用外国银行，等等）。[3]
美国最大铁路公司的破产，许多以前强大而稳固的大公司的短期和长期债务过多，乃至华尔街的一些机构所面临的令人烦恼的清偿能力问题。[4]
投资基金，包括某些银行经营的信托基金，由于普遍开始追逐“业绩”而导致的一些令人担心的后果。
我们将对这些现象进行仔细考察，其中有些现象还会改变以前版本的一些结论和侧重点。稳健投资的基本原理是不会随着年代的更替而改变的，但这些原理的应用，则必须随着金融机制和金融环境发生重大变化而作出相应调整。
在这一版写作之时，上面的最后一句话得到了检验，本次修订版的初稿完成于1971年1月。在此期间，道琼斯工业指数从1970年的最低点（632点）开始强劲反弹，并于1971年达到了最高点（951点）；与此同时，整个市场出现了乐观情绪。1971年11月，在本修订的最后一稿完成之时，市场正在经受着新一轮下跌的阵痛——指数已经跌到了797点，人们再次对市场前景感到惶惶不安。我们一直没有让这种波动影响我们对稳健投资策略的总体看法，自从本书初版于1949年问世以来，这些策略并没有发生重大的改变。
1969～1970年间的市场下跌，有助于驱散在过去20年间逐渐形成的一种幻觉：在任何时间以任何价位买入大盘蓝筹股最后肯定都能够获利，其间发生的任何损失都会随着市场的再创新高而得到弥补。这种说法未免有些夸张。从长期来看，股票市场最终会“回归正常”，这意味着，无论是投机者还是股票投资者，都不得不准备承受其股票市值的大幅缩水乃至长时间的被套；反之亦然。
对于许多二线乃至三线股，特别是那些新上市的股票来说，上一次市场崩盘带来的损失是灾难性的。这并不是什么新鲜事儿，1961～1962年股市下跌造成的损失，在程度上亦与此相当。但这一次也有一些新情况：某些投资基金大量地介入了这种高度投机且价值明显高估的股票。虽然热情在其他行业是一项必不可少的品质，但在华尔街却总会招致灾难；显然，这一警告并非仅仅只适用于那些新手。
高等级债券利率的大幅上升，也是我们必须加以讨论的一个重大问题。自1967年年底以来，投资者从这种债券所获得的收益，相当于一般普通股股息的两倍多。在1972年，最高等级债券的利息高达7.19%，而工业股的股息仅为2.76%。（1964年年底，这两种收益率分别为4.4%和2.92%）。令人难以置信的是，在本书第一版出版的1949年，这两个数字几乎完全相反：债券的收益率仅为2.66%，而股息则为6.82%。(2)在本书的上一版，我们曾多次指出，对于保守的投资者来说，其股票投资比例至少应为25%；一般来说，这两种证券的投资比例应各占50%。鉴于目前债券利息远高于股票红利的现实，我们现在必须考虑是否应将债券投资的比例扩大为100%，直至这两种投资工具的收益回归合理的比率——就像我们预期的那样。显然，持续的通货膨胀对我们的这一决策具有重要影响。我们将专辟一章来讨论这一问题。[5]
以前我们曾把本书所面向的投资者分为两个基本类型：“防御型”和“进取型”。防御型（或被动型）投资者的首要目的是避免重大错误或损失；其次则是不必付出太多的努力、承受太大的烦恼去经常性地作出投资决策。进取型（或积极型或激进型）投资者的主要特点是，他们愿意为挑选合理且更具吸引力的股票而付出时间和精力，以获取超出平均水准的回报。经过几十年的耕耘，这种进取型的投资者可以期望他们的额外努力和技能有一个相应的回报，并且有比被动型投资者更高的平均回报。在现今的形势下，我们对积极的投资者是否能获得相当的超额收益，确实颇感怀疑。但明年或许多年以后，情况会有所不同。因此，我们将继续对进取型投资的可能性予以关注；这些可能性过去曾经存在过，今后也可能会再度出现。
长期以来，有一种流传甚广的观点认为：成功的投资技巧首先在于找出未来最有可能增长的行业，然后再找出其中最有前途的公司。例如，精明的投资者或其精明的顾问很早就会发现整个计算机行业，尤其是IBM公司，巨大的增长潜力。同样的情形也适用于其他诸多成长性行业，以及其中的成长性公司。但事先发现这些行业和企业，并不像事后看到的那样简单。为了一开始就说明这一点，我们不妨回顾本书1949年头一版中的一段话：
这种投资者也许会买进——比如说——航空股，因为他认为，该行业的前景会比其当前的市场估值更为看好。对这种类型的投资者而言，本书的价值与其说在于其介绍的备受推崇的投资技术，毋宁说在于它对这种投资方法潜在危险的警告。[6]
事实证明，这种危险在我们提到的行业表现得尤为突出。当然，我们很容易地算出，航空运输量会在未来数年获得长足的增长。正因为如此，航空股亦成为投资基金的最爱之一。但是，尽管该行业的业务收入不断增长，其速率甚至高于计算机行业，但由于技术问题，再加上产能的过度扩张，该行业的利润十分不稳定，有时会非常糟糕。1970年，尽管该行业的运输量创下了新高，但却为其股东带来了2亿美元的亏损。（1945年和1961年，该行业同样也出现过亏损。）与此相应，这些公司的股价在1969～1970年再次出现超出市场整体水平的跌幅。这一业绩记录表明，即使是拿着高薪的全职投资基金专家，也会把这样一个并不奥妙的重要行业的短期未来完全搞错。
另一方面，虽然投资基金对IBM公司投入了相当多的资金，并取得了不菲的收益，但是，其股价过高，再加上其未来的增速不确定，从而使得基金在这家业绩极佳的公司的投入还不到3%。因此，他们对这只表现优异的股票的投资，并不能使其整体业绩增加多少。此外，他们对IBM公司以外的许多（如果不是大多数的话）计算机公司的投资，似乎并不赚钱。从这两个实例中，我们的读者可以得出如下两条教训：
某一行业显而易见的业务增长前景，并不一定会为投资者带来显而易见的利润。
即使是专家，也没有什么可靠的方法，能使其挑出前景光明的行业中最有前途的公司，并将大量的资金投入该股票。
在笔者的基金经理生涯中，从未遵循过这种方法，因此，我不能向那些企图尝试此种方法的人士，提供任何具体的建议或鼓励他们这样做。
那么，本书的宗旨究竟何在？本书的目的在于，指导读者避免陷入严重的错误，并建立一套令其感到安全放心的投资策略。我们将以较大的篇幅讨论投资者的心理问题。因为，实际上，投资者的最大问题甚至是最可怕的敌人，很可能就是他们自己。（“亲爱的投资者，问题不在我们的命运，也无关乎我们的股票，而在于我们自己。……”）近几十年来，这一点尤其得到了事实的证明。因为，即使是保守型的投资者，也不得不更多地投资于普通股，因此，必然会受到股市的刺激和诱惑。通过说理、举例和劝告，我们力图使读者在其投资决策方面，形成一种恰当的心智和情绪。我们已经看到，那些情绪适合于投资活动的“普通人”，比那些缺乏恰当情绪的人，更能够赚取钱财，也更能够留住钱财，尽管后者拥有更多的金融、会计和股票市场知识。
此外，我们希望读者能够建立度量或量化的观念。对于99%的股票而言，我们都可以发现，它们在某些价位相当便宜，值得购买；在另一些价位上则过于昂贵，应当抛出。将所付出的与所得到的进行比较，这种习惯是投资方面的一种宝贵特征。许多年前，我们曾在一本妇女杂志中劝告读者，购买股票要像购买食品杂货一样，而不要像买香水一样。过去的几年（以前也发生了许多类似的情况），我们之所以会在股票投资中遭受惨重的损失，都是因为我们在买股票时忘了问一声：“它价值几何？”
1970年6月，这个“价值几何”问题的答案就是9.4%这个奇妙的数字，即新发行的高等级公用事业公司债券的收益率。这一收益率目前已降至7.3%，但即使这一收益率仍然值得我们去问：“为什么要给出其他的答案呢？”但是，还存在其他一些可能的答案，因此我们必须对它们加以认真的考虑。此外，我们要再次指出的是，无论是我们自己还是我们的读者，都必须事先考虑一些与此完全不同的情况，比如，1973～1977年可能出现的情况。
因此，我们将较为详细地提出我们的普通股投资方略，其中部分内容适合上述两种类型的投资者，另一些内容则仅适合进取型的投资者。奇怪的是，我们将建议我们的读者，只买那些价格不高于其有形资产价值太多的股票，[7]并以此作为我们的第一项要求。这种看上去有些过时的建议，是出于实践和心理两方面的考虑。经验告诉我们，尽管有许多成长性突出的企业的价值数倍于其净资产，但这种股票的买家会过分地受制于股票市场的变化和波动。与此相反，那些以大致接近净资产价值买进——比如说公共事业公司——股票的投资者，则总是可以把自己视为稳健和成长企业的权益拥有者，而不管股票市场对此有什么不同的看法。这种保守策略的最终效果，可能会超过极其兴奋地涉足于预期增长十分看好的危险行业所获得的结果。
投资艺术具有一种并不广为人知的性质。普通投资者只需付出很小的努力和具备很小的能力，就可以取得一种可靠（即便并不壮观）的成果；但是，要想提高这一可轻易获得的成果，却需要付出大量的努力和非同小可的智慧。如果你只想为你的投资计划付出一点额外的知识和智慧，却想取得大大超出一般的投资成果，你很可能会发现自己陷入一种更糟糕的境地。
既然任何人均可通过买入并持有一批代表性的股票，取得相当于市场平均水平的成绩，那么，“超越平均水平”似乎就是一件相当容易的事情。但实际上，那些试图这么做的聪明之士的失败比率却相当高。多年以来，大多数投资基金也不能击败市场，尽管它们拥有经验丰富的专家。与此同时，证券经纪公司所公布的股市预测结果也不能够令人满意，因为强有力的证据表明，它们精心预测出的结果，还不如简单的掷硬币方法可靠。
在本书的写作过程中，我们一直试图把这种基本的投资陷阱牢记在心。我们一直在强调简单证券组合策略（购买若干高等级债券的同时，持有一组多样化的龙头股）的优点——只要得到专家的一点帮助，任何投资者都可以这样去做。任何越出这一合理而安全区域的投资冒险，均会遭遇许许多多难以逾越的障碍，尤其是性格方面的障碍。在尝试这种风险投资之前，投资者及其顾问必须考虑清楚，尤其是，是否能够准确区别投资和投机，以及股票的市场价格与内在价值。
深思熟虑的投资方法，是稳固建立在安全边际原则基础上的，这种方法能够为我们带来可观的收益。但是，在缺乏大量自我检验的情况下，不是确保防御型投资的收益而贪图这种可观回报的决策不要做。
最后，我们将以如下回顾来结束这篇导言。当年轻的作者在1914年6月投身于华尔街时，他对未来半个世纪将发生何种变化一无所知。（华尔街甚至没有猜到，第一次世界大战将于两个月后爆发，并且会迫使纽约股票交易所暂时停业。）目前（1972年），我们发现自己已经成为世界上最富有和最强大的国家，但仍然面临一系列重大问题的困扰；而且，对未来多有忧虑，而不是更具信心。然而，如果我们集中关注美国的投资经历，仍然可以从过去的57年中获得一些安慰。尽管经历了与地震一样无法预测的波折和事故，但是这一点是不会改变的：稳健的投资原则一般会带来稳妥的结果。在以后的行动中，我们仍然必须坚持这些原则。
读者须知，本书针对的不是储蓄者和投资者所面临的总体财务策略；它只针对那些准备投入交易（或流通）证券的资金，即投入债券和股票的资金。因此，诸如储蓄和定期存款、储蓄和贷款协会账户、人寿保险、年金以及不动产抵押和股权投资等各种重要的理财方式均不在本书的讨论之列。读者还应记住，本书中的“现在”一词指的是1971年年底或1972年年初。
[1]约翰·拉斯科布（John J. Raskob）曾经是化工巨头杜邦公司的董事，以及通用汽车公司财务委员会的主席。他还曾担任过美国民主党的全国委员会主席，并且是建造帝国大厦的主要推手。根据金融学教授西格尔（Jeremy Siegel）的测算，拉斯科布的投资组合在20年后，将会增值到接近9 000美元，但是，其中相当一部分收益会被同期通货膨胀抵消。关于近期对拉斯科布股票长期投资观点的最佳分析，可参见金融顾问伯恩斯坦（William Bernstein）的文章（网址为：www.efficientfrontier.com/ef/197/raskob.htm）。
[2]格雷厄姆关于道氏理论的“简要分析”有两部分，分别出现在第1章和第8章。关于该理论更详细的分析，请参见：http://viking.som.yale.edu/will/dow/dowpage.html。
[3]共同基金会通过私下交易的方式买进“存信股”（letter stock），然后立即以较高的公开交易价对这些股票进行重估（参见格雷厄姆在本书尾注的定义）。这使得那些“投机性的”基金能够在20世纪60年代中期，报告自己拥有异常高额的回报。美国证券和交易委员会于1969年对这种违规行为进行了治理，因此，基金投资者不必担心这个问题。对股票期权的分析，将在第16章进行。
[4]美国最大的铁路公司宾州中央运输公司（Penn Central Transportation Co.）于1970年6月21日申请破产保护，这一事件令美国投资者深感震惊。他们从来没想到，如此巨大的公司也会破产（参见本书第17章）。Ling-Temco-Vought 和 National General Corp. 这两家公司，也属于格雷厄姆所说的债务“过多”的企业（参见本书第17章和第18章）。华尔街的“清偿能力问题”发生在1968年和1971年，当时几家颇有声望的经纪商突然破产了。
[5]参见第2章。2003年年初，10年期的美国国债的利率为3.8%，而股息收益率为1.9%（按道琼斯工业平均数来衡量）。（请注意，这种关系与格雷厄姆提到的1964年的情况相差无几。）自1981年以来，高等级债券的收益率一直在稳步走低。
[6]20世纪40年代末和50年代初，“航空运输股”也曾令投资者兴奋不已，就像半个世纪后的互联网股一样。当时，最热门的共同基金，当属航空证券基金（Aeronautical Securities）与飞行器和自动化基金（Missiles-Rockets-Jets & Automation Fund）。与其拥有的股票一样，这些基金最终演变为一种投资灾难。如今人们普遍认为，航空业自其诞生以来的累计盈余要少于其累计亏损。格雷厄姆在这里要说明的并不是不要购买航空股，而是告诉你，千万不要“肯定地”认为，某个行业的未来前景一定要好于其他行业。
[7]有形资产包括企业的实物资产（不动产、厂房、设备、存货等）和金融资产（现金、短期投资和应收账款等）。有形资产不包括品牌、版权、专利、特许权、商誉和商标等资产。关于如何计算有形资产的价值，请参见第8章的相关注释。
导言点评
如果你造了空中楼阁，你的劳苦并不是白费的；楼阁应该造在空中，现在要做的是在其下方建造地基。
——亨利·戴维·梭罗，《瓦尔登湖》
请注意，格雷厄姆开门见山地指出，本书并不会告诉你如何去战胜市场。任何讲真话的书，都不会这样去做。
相反，本书的真正目的，是教你掌握以下3个重要的投资方法：
如何使你的投资亏损的概率最小化。
如何使你获得持续收益的机会最大化。
如何约束你的自我挫败行为，这种行为使大多数投资者无法完全发挥自己的潜能。
让我们回到牛气冲天的20世纪90年代后期。技术股一路高歌猛进，似乎每天都在翻番；所谓“你可能几乎会赔光自己所有的钱”的说法似乎很荒诞。但到了2002年年底，许多网络股和电信股的市值损失了95%甚至更多。一旦你的亏损达到95%，你必须挣得1 900%才能回到原来的起点。[1]承担愚蠢的风险，会使你坠入几乎无法走出的深渊。这就是格雷厄姆（不仅在本书第6章、第14章和第20章，而且贯穿全书的）反复强调避免损失的重要性的缘由。
但是，无论如何小心谨慎，你投资购买的证券的价格仍将会不时走低。虽然无人能够根除此种风险，格雷厄姆却可以告诉你如何管理它，以及如何控制你的恐惧。
你是一个聪明的投资者吗
现在，我们来回答一个至关重要的问题：格雷厄姆所说的“聪明的投资者”，到底是什么意思？在本书的第一版，格雷厄姆曾给出过定义，并且明确地指出，这种品质与智商（IQ）或学术能力评估考试（SAT，美国教育考试服务中心举办的考试，其成绩是世界各国高中生申请美国名校学习及奖学金的重要参考——译者注）毫不相干。它的确切含义只是，要有耐心，要有约束，并渴望学习；此外，你还必须能够驾驭你的情绪，并进行自我反思。格雷厄姆解释说，这种智慧“与其说是表现在智力方面，不如说是表现在性格方面。”[2]
事实证明，高智商或较高的学历，并不足以使投资者变聪明。1998年，长期资本管理公司（由一群数学家、计算机专家以及两名诺贝尔经济学奖获得者管理的对冲基金）进行了一场豪赌，赌债券市场将回归“正常”状态，结果在几个星期内就损失了20多亿美元。但是，债券市场却仍然朝着不正常的方向发展。由于长期资本管理公司以前曾经借入过巨额的资金，因此，它的倒闭几乎使全球的金融体系倾覆。[3]
让我们回到1720年的春天。当时，牛顿爵士拥有一些英国最炙手可热的南海公司股票。看到股票市场正在失去理智，这位伟大的物理学家声称，他“可以计算出天体的运动，却无法揣摩人类的疯狂”。牛顿清空了所有南海公司的股票，获利7 000英镑，回报率达100%。但仅过了一个月，在市场狂热情绪的感染下，牛顿又以高得多的价格买回了这只股票，结果赔了20 000英镑（换算成现在的货币价值，大约相当于300万美元）。此后终其一生，他都不许任何人再在他面前提及“南海”二字。[4]
按照绝大多数人对于“聪明”一词的定义，牛顿肯定是有史以来最聪明的人士之一。但按照格雷厄姆的说法，牛顿与聪明的投资者还有很大的差距。由于被群体的狂热蒙蔽了自己的理智，这位世界上最伟大的科学家的行为就像是一个傻瓜。
简言之，如果你未能在投资领域取得成功，这并不是因为你愚笨，而是因为你像牛顿那样，没有为自己建立投资成功所需的心理约束。在第8章，格雷厄姆介绍了如何通过驾驭自己的情绪、避免陷入市场的非理性狂热来扩展自己的智慧。那时你将真正体会到，要想成为一个聪明的投资者，重要的是性格而不是智力。
一系列的灾难
现在，让我们简要地回顾一下最近几年发生的一些重大金融事件：
自大萧条以来最大的股市崩盘——在2000年3月至2002年10月期间，美国股票的总市值损失了50.2%或7.4万亿美元。
20世纪90年代的热门股票，包括美国在线、思科、JDS Uniphase、朗讯和高通的价格出现更严重下跌，另有数百只互联网股票惨遭毁灭。
美国的一些备受尊敬的大公司（其中包括安然、泰克和施乐等）因严重的财务欺诈而受到指控。
曾经辉煌一时的公司，如Conseco、Global Crossing以及世通等，纷纷宣告破产。
会计事务所炮制报表，甚至销毁记录，以帮助其客户误导公众而招致指控。
一些大公司的高管侵吞公司数亿美元资金而被指控。
有证据表明，华尔街的一些证券分析师在公开场合大肆推荐一些股票，私下里却承认这些股票是垃圾。
尽管经过一轮暴跌，从历史标准来看，股票价值似乎仍然被高估；因此，在许多专家看来，这些股票还要进一步下跌。
利率的大幅下跌，令股票以外的证券对投资者亦缺乏吸引力。
全球恐怖活动和中东战争带来的不可预料的危险，仍然令投资环境有风声鹤唳之感。
对于那些学习过并遵从格雷厄姆投资原理的投资者来说，这些损失大部分是应该可以避免的（而且事实上有的就避免了损失）。正如格雷厄姆指出的，“虽然热情在其他行业是一项必不可少的品质，但在华尔街却总会招致灾难。”虽然有些投资者一度撤出了互联网股票、高“增长”股票乃至整个股票市场，但他们最终仍然重犯了牛顿爵士的愚蠢错误。他们任由其他投资者的判断来左右自己的看法。他们无视格雷厄姆的如下警告：“可怕的损失”总是由于“投资者在买入时忘了问一下‘价值几何？’而造成的。”最令人痛心的是，这些投资者总是在其最需要自制力的时候失控；这恰恰证明了格雷厄姆的如下论断：“投资者的最大问题甚至是最可怕的敌人，很可能就是他们自己。”
未曾兑现的确定之事
他们中的许多人，对科技和互联网股票尤其痴迷，认为这些高科技产业将在未来数年内（如果不是永远的话）继续超常增长，并对此神话深信不疑：
1999年中期，在该年前5个月就赚了117.3%之后，Monument互联网基金的证券经理亚历山大·张预言，其基金在未来3～5年的年收益率将达到50%，在“未来20年”的年均收益率将达到35%。[5]
在1999年基金净值暴增248.9%之后，美印基金（Amerindo Technology Fund）的证券经理阿尔巴托·维拉这样嘲笑那些胆敢怀疑互联网会永远赚大钱的人：“如果你不投资这一类股票，你的业绩就会落后。你是骑着马或坐在一辆老爷车上，而我则是开着一辆保时捷。你不想拥有赚10倍的机会？那么，你就去听别人的吧。”[6]
在2000年2月，对冲基金经理詹姆斯·克拉默宣称，与互联网有关的公司“是现在惟一值得拥有的”。他把这些公司称之为“新世界的赢家”，认为它们“无论在牛市还是熊市期间，都会一路上涨，是惟一具有此种属性的股票”。克拉默甚至将矛头指向了格雷厄姆：“你必须抛弃互联网出现之前的所有教条、公式和教科书。……如果遵照格雷厄姆和多德的指教——哪怕是一星半点——我们管理的基金将不会赚到任何钱。”[7]
所有这些所谓的专家，都忘记了格雷厄姆严肃的忠告：“某一行业显而易见的增长前景，并不一定会为投资者带来显而易见的利润。”虽然预测哪些行业会出现最为快速的增长似乎并非难事，但如果大多数投资者均有相同的预期，这种预见就不会具有真正的价值。如果所有人均确信某一行业“显而易见”已成为最佳投资对象，那么，其价格就会被捧得高高在上，未来的上升空间亦荡然无存，因而只可能下跌了。
至少在目前，已经无人再宣称高科技仍然是世界上增长最快的行当了。但你一定要记住：那些被封为下一批“确定之事”的东西，如医疗保健、能源、房地产和黄金等行业，其结果也不会比高科技的神话好多少。
困难时刻要看到光明
如果说人们在20世纪90年代似乎觉得所有的股票价格都不高，到2003年时，则觉得所有的股票价格都不低了。正如格雷厄姆一向指出的那样，钟摆又摆回来了——从非理性的兴奋，摆向了毫无根据的悲观。在2002年，投资者从股票型基金抽回了270亿美元的资金；另据证券业协会的调查，已有十分之一的投资者，将其股票投资减少了25%以上。那些在20世纪90年代末疯抢股票——当时其价格正一路走高，因而越趋昂贵——的人，开始随着股价的一路走低而抛售股票，而在我们看来，此时的股价已变得较为低廉了。
正如格雷厄姆在本书第8章中生动描述的那样，这种做法完全是南辕北辙。随着股价的走高，聪明的投资者会认识到风险在加大，而不是减少；反之，股价的走低，也会使风险随之减少，而不是增加。聪明的投资者在牛市中反而会忧心忡忡，因为它会使股票变得昂贵；相反（只要你手上持有足够应付日常生活所需的资金），你应该欢迎熊市，因为它会把股价拉回到低位。[8]
所以，不要沮丧：牛市的结束并不像人们认为的那样是一个坏消息。由于股价下跌，现在已经进入一个相当安全和理性的财富积累时期。继续往下读，让格雷厄姆告诉你如何去做。
[1]为了直观起见，不妨设想一下，你花30美元买进的一只股票，在600美元的价位卖出的机会有多大。
[2]本杰明·格雷厄姆：《聪明的投资者》，1949年Harper & Row出版社出版，第4页。
[3]“对冲基金”是一种资金的集合，主要为富人所设，投资风格较为激进，且很少受政府监管。关于长期资本管理公司的故事，请参见：Roger Lowenstein，When Genius Failed (Random House, 2000）。
[4]参见：John Carswell, The South Sea Bubble (Cresset Press, London, 1960）, pp.131, 199。同时可以参见下列网站：www.harvard-magzine.com/issues/mj99/damnd.html。
[5]参见：Constance Loizos, “Q&A: Alex Cheung,” InvestmentNews, May 17, 1999, p. 38。共同基金历史上，最高的20年期回报为每年25.8%；这是传奇人物彼得·林奇（Peter Lynch）领导的富达麦哲伦基金，在截止于1994年12月31日的20年内所取得的收益。林奇的这一收益率可以使10 000美元在20年内变成982 000美元。张的说法相当于宣称，他可以在20年内把10 000美元变成400万美元。但投资者并没有将其视为可笑的妄言，反而在次年给Monument基金追加了1亿美元的投资。结果，到2002年年底，你在1999年投入的10 000美元，将会缩水到约2 000美元。（Monument基金如今已不再按照原来的形式存在，并更名为Orbitex Emerging Technology Fund。）
[6]参见：Lisa Reilly Cullen, “The Triple Digit Club,” Money, December, 1999, p. 170。如果你在1999年年底给维拉的基金投入10 000美元，到2002年年底，将只能剩下1 195美元，这是共同基金有史以来的最差业绩。
[7]参见：www.thestreet.com/funds/smarter/891820.html。克拉默钟情的股票，并没有“无论在牛市和熊市都一路上涨”，到了2002年年底，其十分之一的股票已经破产；如果将10 000美元平均投入克拉默所选择的股票，损失将高达94%，你的本金将总共只剩下597.44美元。或许，克拉默真正的意思是，他的股票不是“新世界”的“赢家”，而是未来世界的“赢家”。
[8]这一规则的惟一例外，是那些退休已经很长时间的投资者——他们可能无法承受长期的熊市。但即使是年长的投资者，也不应仅仅因为其股票的下跌而将其卖出；这种做法不仅会将其浮亏变成实实在在的损失，而且会使其继承者无法以较低的税收成本来继承这些股票。
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